Cosa ha provocato la decisone di svalutare lo yuan ?

Giuseppe Sacco – Identificare la causa occasionale che ha fatto si che, a metà Agosto, venisse decisa una svalutazione è abbastanza semplice. Basta osservare che questa misura è venuta dopo che sono stati conosciuti i dati dell’export cinese nel mese di Luglio, dati che segnalano una diminuzione dell’8,3% nell’arco di dodici mesi. Una svalutazione della moneta per tentare di rilanciare le esportazioni appare una mossa logica, ed abbastanza scontata.

Questa svalutazione potrebbe però essere vista come una decisione che si inserisce in un quadro più ampio. Così hanno voluto presentarla i Cinesi, e così hanno voluto vederla alcuni osservatori occidentali, sottolineando come essa sia il risultato di una modifica del metodo con cui la Banca Popolare di Cina, (zhōng guó rén mín yín xíng), l’Istituto di emissione di Pechino, calcola quotidianamente il tasso di cambio tra la valuta cinese, il Renminbi (detto anche Yuan), e il Dollaro americano. Da questo tasso, detto midpoint, ci si può discostare – nelle transazioni di valuta effettuate all’interno del Paese – al massimo del 2 per cento.

In che cosa consiste questa modifica di sistema?

Giuseppe Sacco – La seconda settimana di Agosto, la Banca Popolare di Cina ha dichiarato che da quel momento in poi, invece di stabilire questo tasso in maniera autocratica, cioè politica, lo avrebbe fatto tenendo conto di alcuni fattori di mercato: in particolare il tasso effettivo cui erano avvenuti gli scambi il giorno precedente, tenendo cioè conto di quanto il mercato avesse profittato della banda di tolleranza del 2 percento.

Se il mercato avesse spinto al ribasso, il giorno dopo la Banca centrale avrebbe fissato ad un livello più basso il midpoint attorno a cui si poteva oscillare, sempre nel margine del 2 per cento. Il che, in teoria, avrebbe consentito alle forze del mercato, spingendo nella stessa direzione per più giorni, di portare su o giù il valore dello a moneta cinese ad un passo tutt’altro che trascurabile.  Ed infatti, il secondo giorno della settimana in cui veniva applicato il nuovo metodo, Martedì 11 Agosto, prendendo atto che il mercato aveva il giorno precedente considerato troppo alto il Renminbi,  la banca Popolare Cinese ha fissato il midpoint ad un livello che era dell’1.9 per cent più basso di quello del giorno precedente Lunedì 10.

Il cambiamento di sistema ha  quindi determinato la svalutazione?

Giuseppe Sacco – Esattamente. E per questo motivo non si trattava di una svalutazione in senso stretto, ma del risultato della prima  applicazione del nuovo sistema di calcolo. E questo, il giorno dopo avrebbe potuto anche segnalare un risultato opposto, e spingere il Renminbi al rialzo. Nei giorni successivi, però, ciò non si è verificato. Anzi il nuovo meccanismo ha continuato a produrre effetti che vanno nella stessa direzione del primo giorno d’applicazione, facendo scendere il midpoint di un altro 1,6 per cento e poi ancora dell’1,1 per cento.

Si è insomma messo in moto un meccanismo che porterà al cambio Yuan-Dollaro fissato dalle forze di mercato, come da tempo era richiesto alla Cina da parte degli Stati Uniti e dagli organismi internazionali controllati da Washington, come il FMI?

Giuseppe Sacco – E’ meglio non correre troppo con le conclusioni. Certamente si va verso la fissazione di midpoints quotidiani fortemente influenzati dagli scambi, ma ci sono almeno due cose da dire relativamente a quanto gli Americani vorrebbero che la Cina facesse. In primo luogo,  gli USA spingevano contemporaneamente per verso obiettivi ideologicamente contraddittori: un obiettivo – diciamo così – “liberista” (il tasso di cambio deciso dal mercato), ma anche per un obiettivo “protezionista”, quello di migliorare il loro catastrofico interscambio con la Cina. Ed a tal fine premevano per una rivalutazione del Renminbi, che infatti negli ultimi dieci anni si è rivalutato del 55 per cento rispetto al dollaro. La settimana scorsa Washington ha – forse – ottenuto soddisfazione sull’obiettivo ideologico, ma la svalutazione è una sconfitta delle sue pressioni politico-diplomatiche, e un aggravamento della situazione degli Stati Uniti sul piano della competitività commerciale internazionale.

E poi, Pechino ha rinunciato alla fissazione autocratica del cambio valutario, ma non al proprio atteggiamento dirigistico in economia. Nel secondo giorno di applicazione del nuovo sistema, infatti, quando si è visto che la svalutazione superava il 2 per cento, il governo cinese ha dato ordine alle banche – di proprietà pubblica – di intervenire comprando yuan. A un quarto d’ora dalla fine della giornata questo ha infatti recuperato un 1 per cento, consentendo alla Banca Popolare di “tenere conto delle forze di mercato”, e di contenere la svalutazione al 1.6 per cento.

Non si tratta quindi di un passaggio alla prevalenza delle dinamica domanda/offerta?

Giuseppe Sacco – Il Financial Times si è espresso in maniera molto positiva sul comportamento della Cina in questa occasione. Ma per il momento la liberalizzazione del tasso di cambio sembra verificarsi solo in parte. C’è certamente un aggiustamento del sistema di fissazione dei cambi valutari nel senso del tener conto dei livelli reali del mercato, e ciò è molto positivo, specie ai fini dell’ingresso dello Yuan nel “paniere” delle valute che è alla base dei Diritti Speciali di Prelievo. C’è però un’altra novità che discende da questa apertura alla forza del mercato, ed è che le aziende cinesi ora dovranno imparare a produrre con materie prime importate e ad esportare i loro prodotti verso i mercati esteri in un sistema di cambi non più semirigidi; dovranno cioè imparare a gestire rischi cui non sono abituate. La Banca Centrale dovrà perciò intervenire ancora a lungo per evitare oscillazioni troppo forti, prima che le imprese abbiano imparato a navigare in un mare dal forte moto ondoso, e prima che il tasso di cambio possa essere lasciato in balìa del meccanismo del mercato.

Insomma, per quanto riguarda, in chiave futura, un avvicinamento alla liberalizzazione del cambio, mi sembra eccessivo dire che si sia ormai stabilita una prevalenza delle dinamica domanda/offerta sugli interventi di politica valutaria. Anzi si è confermato quanto già visto nella crisi asiatica del 1997-98, quando il fatto che la Cina avesse il controllo dei cambi mise termine ad una spirale che stava distruggendo tutti i “miracoli” asiatici: il controllo dei cambi è un’arma potentissima in mano all’élite dirigente cinese, e questa non ha ovviamente nessuna intenzione di rinunciarvi.

Non è detto infatti che, se il Renminbi prendesse a crescere di valore, e ostacolasse così le esportazioni, la Banca Popolare insisterebbe nell’uso del meccanismo introdotto di recente. E’ probabile invece che si applicherebbe a questo caso la stessa logica che abbiamo visto un mese fa, quando sono fortemente calate le Borse di Shanghai e di Shenzhen. Tutte le armi in possesso delle autorità politiche cinesi sono state utilizzate per bloccare la dinamica naturale degli scambi. Il meccanismo del mercato è insomma apparso accettabile solo quando produce risultati positivi nel quadro dell’ascesa della Cina come grande potenza economica. Quando invece ne procura di negativi, o comunque sgraditi, ha buone probabilità di essere subito mandato in soffitta.

Si apre un’epoca di svalutazioni competitive?

Giuseppe Sacco – Nei giorni centrali della seconda settimana di Agosto, Martedi 11 e Mercoledi 12, si è affettivamente avuta questa impressione, e molti hanno immaginato che la seconda potenza economica mondiale stesse entrando in una “guerra delle valute”. Ma già il terzo giorno è prevalsa l’opinione che si trattava di esagerazioni.

Quindi il principale, se non l’unico risultato di questa svalutazione sarà una ripresa delle esportazioni cinesi? E che previsioni si possono fare previsioni sull’andamento futuro?

Giuseppe Sacco – L’Agenzia di rating Moody’s dubita però che basterà questa svalutazione a dare una vera spinta alle esportazioni, e capovolgerne la tendenza al declino. E leggendo attentamente il China Daily, l’edizione internazionale del quotidiano ufficiale del Partito, Renmin Ribao , sembra di intravedere una conferma alla possibilità di una ulteriore graduale svalutazione. Ma alcune banche europee fanno notare che non basterebbe solo una svalutazione di almeno del 10 per cento per dare una vera frustata all’export; ancora di più ci vorrebbe un forte aumento della domanda nei paesi importatori di prodotti cinesi. E questo non è molto sicuro che accada.

Con le previsioni io, però, mi fermerei qui. Non dimentichi che io sono un professore, e che fare previsioni non è scientifico. Però vorrei far notare che Martedì 11 Agosto, mentre the gli scambi tra Dollaro e Yuan effettuati sul territorio della Cina propriamente detta – dove la fissazione a fine giornata dipende come abbiamo visto dalla Banca centrale – hanno visto una caduta di valore dello Yuan pari all’1,9 per cento, ben diverso è stato l’andamento del cosiddetto offshore renminbi, cioè della valuta cinese scambiata fuori dalla Cina continentale, soprattutto ad Hong Kong. Qui, lo Yuan ha perso in un sol giorno il 2,8 per cento, il che indica chiaramente che le forze del mercato tendevano a spingere la valuta cinese molto più giù di quanto la Banca centrale è stata poi disposta a realizzare. Ed un altro segnale interessante in materia di attese su una ulteriore svalutazione dello Yuan è venuto dall’andamento dei titoli delle assicurazioni contro le oscillazioni tra dollaro e Yuan che sono fortemente aumentati di prezzo.

Giuseppe Sacco è intervistato da Salvatore Santangelo